Ile warte są akcje? Część 2: wartość księgowa.

W jednym z ostatnich wpisów pokazałem, że cenę akcji można rozbić na dwa elementy: pierwszy z nich to bieżąca sytuacja ekonomiczna przedsiębiorstwa, natomiast drugi powiązany jest z oczekiwaniami inwestorów co do przyszłości (mnożnik). W pierwszej kolejności zajmowałem się podejściem opartym na zyskach i mnożniku C/Z. Oczywiście nie jest to jedyna możliwość, dziś zajmiemy się drugim bardzo popularnym wskaźnikiem opartym na wartości księgowej.

Wartość księgowa jest różnicą między aktywami a zobowiązaniami danego przedsiębiorstwa określaną jako aktywa netto (czy też wartość kapitału własnego). Wartość ta daje pewne pojęcie o tym ile majątku pozostałoby ze spółki w przypadku jej likwidacji/bankructwa po spłaceniu całego zadłużenia. Odpowiednim wskaźnikiem odzwierciedlającym sentyment rynku jest tutaj oczywiście Cena/Wartość księgowa (C/WK). Interpretacja jest tutaj podobna jak w przypadku C/Z – wyższy mnożnik oznacza, że inwestorzy są chętni zapłacić odpowiednio więcej za każdą złotówkę kapitału własnego, co oczywiście związane jest z pozytywnymi oczekiwaniami co do przyszłości spółki. C/WK ma kilka zalet w stosunku do wcześniej omawianego wskaźnika C/Z:

  • Wartość księgowa jest zazwyczaj dużo bardziej stabilna niż zyski, które mogą podlegać znacznym wahaniom w ciągu cyklu koniunkturalnego
  • Wartość księgowa jest zazwyczaj dodatnia, a więc wskaźnik C/WK ma sens również w przypadku ujemnych zysków (gdy wskaźnik C/Z ma gorszą interpretację).

Z drugiej C/WK ma też swoje minusy, z których według mnie główne to:

  • Zdolność do generowania zysków (a więc do wypłacania dywidendy czy też wzrostu spółki) może znaczącą różnić się między spółkami o podobnym poziomie wartości księgowej w zależności od sektora i kapitałochłonności danego biznesu (np. spółki technologii cyfrowych czy usługowe potrzebują względnie niższego poziomu aktywów niż np. przemysłowe czy wydobywcze).
  • Podobnie jak w przypadku raportowanych zysków, wartość ta jest może istotnie zależeć od przyjętych metod rachunkowości (a więc również może być podatna na manipulacje).

Poniższy wykres pokazuje rozkład wskaźnika wśród spółek wchodzących w skład indeksu WIG (po usunięciu tych z WK poniżej zera – choć stanowią one tylko ok 5% wszystkich spółek):

Główne wnioski są następującę:

  • Wykres skoncentrowany jest wokół wartości 1, jednak jest dość szeroki. Podobnie jak w przypadku C/Z jest sporo spółek w prawym ogonie (znacznie powyżej typowych wartości).
  • Średnia wartość C/WK wynosi ok. 1,8, natomiast typowa wartość (mediana) to ok. 1,1.
  • Wysokie wartości wskaźnika odpowiadają sytuacji w której wycena spółki jest związana z dużymi oczekiwaniami rynku co do przyszłości. Przykłady takich spółek to: Livechat, CD Project czy PGS Software.
  • Niskie wartości wskaźnika oznacza niskie oczekiwania inwestorów. Najczęściej powodem jest to, że spółka przechodzi przez trudny okres. Przykładami są tutaj MNI czy Arcus.

Podobnie jak w przypadku C/Z, możemy także policzyć wartość C/WK dla całego indeksu, wykres wartości historycznych wygląda następująco:

Historycznie rzecz biorąc mnożnik C/WK wahał się od 0,8 do 1,6 (poza okresem bezpośrednio po osiągnięciu przez indeksy swoich maksimów w 2007 roku gdy C/WK przekroczyło wartość 3). Najlepszymi momentami na rozpoczęcie inwestycji były momenty skrajnego pesymizmu (gdy wskaźnik spadał do ok. 0,8), natomiast duży optymizm odzwierciedlany w wycenach (C/WK powyżej 1,5) był najczęściej sygnałem zbliżających się kłopotów. Obecna wartość to ok. 1,3 i jest ona niemal identyczna swojej długoterminowej średniej, a zatem – podobnie jak C/Z – nie wskazuje na zbytnie odchylenie oczekiwań inwestorów w żadną ze stron od położenia równowagi.

C/WK jest kolejnym wskaźnikiem który można wykorzystać w inwestowaniu w wartość. Już wcześniej obiecałem wpis na ten temat (i pewnie nie skończy się tylko jednym). Jednak wcześniej musimy poznać odpowiednie narzędzia i elementy składowe strategii, na mojej liście pozostały jeszcze dwa inne wskaźniki oparte na dywidendzie i przepływach pieniężnych.